摘要： 　　財聯(lián)社10月28日訊（記者 吳雨其）2023年上半年，市場股債“蹺蹺板”顯著，整體被“債?！敝鲗?，不過，債市的回調(diào)程度從8月起漸強，穩(wěn)經(jīng)濟措施、資金面擾動、資本新規(guī)影響等都是主...

　　財聯(lián)社10月28日訊（記者 吳雨其）2023年上半年，市場股債“蹺蹺板”顯著，整體被“債?！敝鲗?，不過，債市的回調(diào)程度從8月起漸強，穩(wěn)經(jīng)濟措施、資金面擾動、資本新規(guī)影響等都是主因。目前，債市承受多方面的艱厲考驗。就拿上周為例，由于資金供應收緊和債券供給量上升等因素的影響，整個債市出現(xiàn)疲軟走勢，收益率曲線愈發(fā)趨向平穩(wěn)。

　　即便如此，投資者更愿意選擇具有避險屬性的債券型基金，另一面，基金公司也更偏向于新發(fā)債券型基金。Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至10月23日，今年前三季度發(fā)行規(guī)模居前30位的都是債券型基金。今年發(fā)行規(guī)模最大的4只債基均為80億元，包括惠升中債0-3年政策性金融債、惠升和安純債A、民生加銀恒源、興業(yè)嘉遠和宏利添盈兩年定開等。據(jù)了解，外資獨資基金公司富達基金也將推出首只債券型基金。

　　對于近期債市表現(xiàn)，基金經(jīng)理如何看待？當前債市是否已處于配置的十字路口？近日，富達固收基金經(jīng)理成皓接受了財聯(lián)社記者的專訪，對未來債市行情以及投資機遇進行了深度剖析。

　　投資框架：自上而下與自下而上相結(jié)合

　　有工科背景的成皓，對他的投資框架相較于其他人而言更加有邏輯。

　　他向記者介紹，針對債基，他用了一種綜合的方法，即結(jié)合了自上而下和自下而上的策略。他認為，這種綜合的策略有助于確保債券基金在宏觀經(jīng)濟環(huán)境下能夠做出明智的投資決策，同時也能夠在具體債券層面上尋求最佳的投資機會。

　　成皓表示，對于自上而下判斷基于他們對宏觀經(jīng)濟周期的了解，這也決定了基金的大體戰(zhàn)略布局。他總結(jié)道，“債券基金的回報主要受兩個因素影響：對債券期的押注、對信用的押注。這些決策都建立在對宏觀經(jīng)濟周期的評估基礎(chǔ)上。”

　　談及具體操作，他介紹，“我們首先進行宏觀經(jīng)濟周期的評估，考察經(jīng)濟增長、信貸增長和貨幣供應等因素。通過系統(tǒng)化的監(jiān)控和分析，我們?yōu)榛鹪O(shè)定了大方向的戰(zhàn)略決策。這包括決定期的長短、信用風險的高低，以及如果選擇信用風險較低的話，是更多地投資于工業(yè)企業(yè)還是城市投資項目，以及城市投資的具體區(qū)域和領(lǐng)域?！?/p>

　　“接下來，我們在自上而下的決策框架下，通過對個券的選擇來進行更多的自下而上決策。這意味著我們要考慮具體的債券發(fā)行人和債券本身?！背绅┻M一步介紹其投資框架，“這需要通過對每家公司的基本面分析，包括財務指標和行業(yè)背景的定性和定量分析，來決定我們選擇哪家公司的債券?！?/p>

　　總的來說，基金的整體構(gòu)建是在基金經(jīng)理對宏觀經(jīng)濟的判斷的基礎(chǔ)上，結(jié)合自下而上的發(fā)行人和債券選擇而實現(xiàn)的。

　　風險控制：精確把握宏觀經(jīng)濟走勢以及貨幣政策

　　關(guān)于如何做好債券基金的風險控制，成皓表示核心在于需要精確把握宏觀經(jīng)濟走勢以及貨幣政策的情況?！拔覀儠Υ诉M行內(nèi)部研究，同時依賴富達全球強大的投研平臺和團隊，他們進行量化和基本面研究，我們也會與他們討論宏觀因素的變化。”

　　其次，成皓還提到要重視債券市場的技術(shù)面因素，尤其是一些短期指標。“我們觀察市場估值和擁擠度等因素，以評估市場的風險狀況。在適當?shù)臅r候，我們會減少投資組合的風險敞口，以降低潛在的回撤風險。以去年為例，有時市場中的信用利差已經(jīng)極度壓縮，而基金策略變得過于激進，這表明市場估值非常高，因此我們?nèi)〈胧﹣頊p少風險?！?/p>

　　此外，他還著重強調(diào)對每個債券主體的深入信用研究，并確保資金在個券和行業(yè)層面上分散投資。分散是降低風險的有效方法，這有助于獲得更好的性價比。

　　成皓還特別指出，基金公司的業(yè)績考核要實際合理，不要過分追求短期收益。當基金公司的考核目標過于極端或者過于短期，基金經(jīng)理可能取極端的操作，這帶來了潛在的風險?！拔覀兊哪繕耸窃谙鄬﹂L期內(nèi)做到市場的前1/3或1/4，而不是極端追求市場前5%。我們追求更為合理的目標，通過在較長時段內(nèi)積累業(yè)績，最終獲得市場的認可。在長期內(nèi)，總體業(yè)績會受到市場認可，而不需要追求短期高收益的極端行為?！?/p>

　　談及債市的流動性風險，成皓向記者介紹了他的應對措施，他表示，防范流動性風險的首要步驟是評估當前市場的風險水平，通過監(jiān)控市場擁擠度和基金機構(gòu)行為來了解風險程度。一旦認為風險即將上升，應取多層次的資金流動性儲備措施。這包括確?；饟碛凶銐蚋吡鲃有缘馁Y產(chǎn)以建立緩沖。此時，如果客戶需要贖回，交易成本將相對較低。

　　同時，在資金管理層面，應預留一定杠桿空間，以備不時之需，控制流動性風險。此外，構(gòu)建行業(yè)分散的投資組合是為了確保在各種情況下都有較易變現(xiàn)的資產(chǎn)，而不是過于集中在一個行業(yè)?？偠灾?，在需要時，保持高流動性資產(chǎn)的占比、維持一定的杠桿融資空間以及構(gòu)建多樣性和分散的投資組合。

　　債市展望：債市短期調(diào)整幅度有限

　　今年的前三個月，債券市場和股票市場都相對穩(wěn)定，且經(jīng)濟數(shù)據(jù)相對強勁。然而，自三月份以來，經(jīng)濟數(shù)據(jù)開始顯現(xiàn)下行趨勢，債券市場走強，而股票市場則相對疲軟。

　　成皓表示，政治局會議后，市場對政策預期突然升溫，導致股市出現(xiàn)短暫的大幅上漲，同時債券市場收益率也上升，但這一趨勢很快又出現(xiàn)了回調(diào)。這表明市場對政策力度和效果的期望可能高于實際情況。

　　“我并不對中國宏觀經(jīng)濟環(huán)境持悲觀態(tài)度。盡管疫情對經(jīng)濟造成了干擾，但中國經(jīng)濟增速仍有望接近設(shè)定的5%目標。在全球范圍內(nèi)，這依然是一個良好的增速?！?/p>

　　市場的相對悲觀情緒可能與高預期有關(guān)。市場對疫情后經(jīng)濟的快速反彈和政策轉(zhuǎn)變可能寄予了過高期望。當這些預期沒有實現(xiàn)時，風險資產(chǎn)的情緒會受到影響，導致上半年股市下跌而債市上漲。

　　成皓直言，“我認為的政策方向不會發(fā)生根本性改變。早在疫情之前就已開始調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，控制債務增長，限制過度基建。盡管疫情給經(jīng)濟帶來了挑戰(zhàn)，但的長期政策方向仍將持續(xù)。將繼續(xù)解決長期問題，如高房價、高教育成本和高醫(yī)療成本。這些問題的解決需要時間，政策仍將以長期目標為導向。”

　　對于近期債市調(diào)整，他認為，短期來看，債市在政策效果觀察期面臨一定調(diào)整壓力，制約因素相對較多，包括收益率仍處于歷史低位，下行空間想象受限；債市擁擠度高，機構(gòu)存在止盈壓力；短期內(nèi)利率債供給可能會放量；8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)如信貸出口等會有環(huán)比改善；匯率壓力下貨幣端的邊際收緊等。

　　但放長來看，成皓表示利率將重回下行趨勢，一方面，當前經(jīng)濟復蘇的核心矛盾還是在于對收入增長的預期，修復相對困難，更大程度上依托于行業(yè)盈利的改善，需要從寬信用開始且以寬貨幣作為先決條件，因為成本驅(qū)動型的***方式需要更低的利率環(huán)境。

　　另一方面，政策實際的***效果仍有待觀察，地產(chǎn)方面受制于人口趨勢整體需求或?qū)⒚媾R長期下行壓力，且開發(fā)商總體投資意愿仍較低，消費方面需要更長時間的收入修復去去支持消費意愿和能力，經(jīng)濟數(shù)據(jù)或?qū)⒔?jīng)歷較長時間的磨底。在這樣的預期下債市短期的調(diào)整幅度也有限，資金可能在2.7%左右的位置就會重新入場。