摘要： 　　來源?華爾街見聞　　大周期轉(zhuǎn)折點(diǎn)來臨，人口成關(guān)鍵變量?！　∩硖幋笞兙謺r(shí)代、逆全球化浪潮下，如何更好地判斷未來的發(fā)展趨勢？　　11月12日，東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬做客節(jié)目...

　　來源?華爾街見聞

　　大周期轉(zhuǎn)折點(diǎn)來臨，人口成關(guān)鍵變量。

　　身處大變局時(shí)代、逆全球化浪潮下，如何更好地判斷未來的發(fā)展趨勢？

　　11月12日，東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬做客節(jié)目，帶來“周期潮起潮落，共同見證逆潮”的分享，從人口變局對全球市場進(jìn)行了深入解讀，以下為華爾街見聞?wù)淼木A內(nèi)容，分享給大家：

　　核心觀點(diǎn)：

1、房地產(chǎn)行業(yè)對中國經(jīng)濟(jì)來說牽一發(fā)而動全身，所有的產(chǎn)業(yè)鏈，從金融機(jī)構(gòu)、居民企業(yè)到各行各業(yè)，都深度地嵌入在城市化的競爭當(dāng)中，當(dāng)老齡化這樣一個(gè)大周期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)來臨時(shí)，未來面臨的挑戰(zhàn)還是蠻多的。

2、債務(wù)驅(qū)動的增長發(fā)展到一定程度，它有的時(shí)候就會停滯了。

3、未來城市的競爭其實(shí)是人才的競爭和年輕勞動力的競爭。哪個(gè)城市發(fā)展得更好，那它其實(shí)就會聚集更多的年輕人，就是人口即是債務(wù)，債務(wù)即是人口。

4、所謂的全球化，從財(cái)務(wù)的角度理解，其實(shí)就是向海外征稅，全球化本質(zhì)就是向海外征稅，但前提是這個(gè)稅得被能征到。

5、老齡化了，年輕人不夠了，產(chǎn)業(yè)不夠了，必須走全球化，企業(yè)要到全球去獲得投資收益?，F(xiàn)在的問題是在于，怎么能讓這些借貸人民幣的人出去獲得收益，同時(shí)還樂意回來。

6、既然是全球的資本，那它肯定是全球溜達(dá)。哪邊的回報(bào)率高，哪邊將加杠桿，就是哪更年輕，哪兒的人口年輕意味著抬高資產(chǎn)收益，勞動力能掙錢，他能掙著錢，能有儲蓄，能有借貸，能有杠桿借貸，資本就可以從他身上掙錢，掙完勞動價(jià)值還可以掙資本價(jià)值。

7、“化”債是很容易的，無非就是各大部門之間轉(zhuǎn)移，但難處在于是在于“解”債，因?yàn)榻庹f到底是需要增長的。

　　大周期轉(zhuǎn)折點(diǎn)來臨?人口成關(guān)鍵變量

　　我們目前正處于一個(gè)大變局時(shí)代中，過去的很多經(jīng)驗(yàn)，無論是對中國經(jīng)濟(jì)還是對世界的理解，可能都要發(fā)生重大變化了，正如歷史會發(fā)生變化，人類會發(fā)生變化，朝代文明會發(fā)生變化周期。

　　中國大周期的一個(gè)重要變量是人口，人口變化對房地產(chǎn)、對投資、對中國經(jīng)濟(jì)增長、以及對于投資者的偏好的影響。今年以來，對人口變化切身感受開始出來了，但是很多人仍然認(rèn)為這是短周期的，甚至很多人可能還認(rèn)為房地產(chǎn)只是個(gè)短周期的，目前是債務(wù)、開發(fā)商的問題，然后大家覺得等開發(fā)商的風(fēng)險(xiǎn)過去了，土地供應(yīng)仍然是減少的，房價(jià)依然會上漲，人們的風(fēng)險(xiǎn)變化會重新回來。

　　但是，人口已經(jīng)跟十年前的邏輯完全不一樣，以后對于中國來講所有的問題均是需求，我們所有問題均不是生產(chǎn)，所有的問題是需求。關(guān)于需求層面，很多人認(rèn)為需求實(shí)際上是由供給決定（就是提供一個(gè)好的商品，人們該買的還是買），但當(dāng)看看當(dāng)年的日本、隔壁的中國香港，大部分人群一旦進(jìn)入老齡化狀態(tài)，以及高債務(wù)、高杠桿的狀態(tài)以后，很多結(jié)構(gòu)是會變的。比如，英美國家的公共設(shè)施建設(shè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，不是說他沒有而是沒有必要，為了幾十個(gè)人的村子提供公共交通，這就不劃算了，可能就會變成的赤字了。

　　而且人口的問題行政上面很難解決，這個(gè)變量并不是很多人想的說改能夠改變的，而這個(gè)宏觀變局如果對應(yīng)到中國市場來說的話，它其實(shí)是一個(gè)大大周期的一個(gè)拐點(diǎn)。隨著人口的變化，包括其實(shí)整個(gè)中國的房地產(chǎn)行業(yè)對中國經(jīng)濟(jì)來說是牽一發(fā)而動全身的，所有的產(chǎn)業(yè)鏈，所有的包括從金融機(jī)構(gòu)、居民企業(yè)到各行各業(yè)，其實(shí)都深度地嵌入在城市化的競爭當(dāng)中，而當(dāng)這樣一個(gè)大的周期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)來臨時(shí)，未來面臨的挑戰(zhàn)還是蠻多的。

　　未來城市的競爭是人的競爭

　　這個(gè)時(shí)候人口已經(jīng)成了最重要的一個(gè)變量了，其實(shí)叫老齡化也好，或者叫債務(wù)驅(qū)動的模式結(jié)束也可以。

　　海外各個(gè)國家模式不一樣，中國跟日本很像，但其實(shí)歐美不太像，因?yàn)闅W美人口年齡中位數(shù)曲線要比亞太居平很多。比如說像美國耗到現(xiàn)在他人口中位數(shù)跟中國才差不多，就是三十八點(diǎn)幾。這跟它的***周期是高度關(guān)聯(lián)的，就是人不夠，外國人來湊，英國也類似；但是亞太地區(qū)其實(shí)就一直是比較民族性的，尤其像日本，本質(zhì)上就是說當(dāng)年日本也可以引入***，但日本不可能接受的。那對于中國來講，可能一樣也不會出現(xiàn)，這就會導(dǎo)致亞太人口年齡曲線要比西方社會要陡得多。

　　如果看中國省級行政區(qū)的，其實(shí)未來城市的競爭其實(shí)是一個(gè)人的競爭、人才的競爭和年輕勞動力的競爭。哪個(gè)城市發(fā)展得更好，那它其實(shí)就會聚集更多的年輕人，更多有活力人愿意來這樣一個(gè)城市。就是人口即是債務(wù)，債務(wù)即是人口，然后去看國內(nèi)的財(cái)政情況，誰向中央繳納的財(cái)政比例高，就是誰的財(cái)政狀態(tài)好，誰就具備著吸引人才的能力，誰的財(cái)政狀況差，人才都是會走的，它是惡性循環(huán)的，財(cái)政狀況越差，人越走，財(cái)政狀況越差。就是財(cái)政一旦惡化了以后，想正向反饋非常的難。

　　“出?！逼平饫淆g化困局

　　所謂的全球化，從財(cái)務(wù)的角度理解，其實(shí)就是向海外征稅，全球化本質(zhì)就是向海外征稅，但前提是這個(gè)稅得被國內(nèi)能征到，所以它理論上設(shè)的模型是國內(nèi)的人口不夠，那就要迅速地轉(zhuǎn)成支持。80年代除了全球化以外，其實(shí)也是歐美、日本這些在二戰(zhàn)后提前發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體從投資轉(zhuǎn)向的一個(gè)階段。那其實(shí)說到底就是因?yàn)槿丝诓粔蛟偃プ鐾顿Y，債務(wù)會累積的非常的多，所以一旦過了人口高峰，財(cái)政就要迅速的從投資基建轉(zhuǎn)成公共。

　　中國到了這個(gè)節(jié)點(diǎn)也應(yīng)該將投資向公共轉(zhuǎn)移，因?yàn)槔淆g化程度將加大，所以財(cái)政支出將大量的要傾斜到這部分缺口里頭去。老齡化了，年輕人不夠，產(chǎn)業(yè)不夠，必須走全球化，企業(yè)就要到全球去獲得投資收益。

　　比如，很多人老說日本債務(wù)怎么樣，日本居民腦袋上攤了多少債務(wù)，但是他的資產(chǎn)不在日本國內(nèi)，分析日本低經(jīng)濟(jì)增長，但高債務(wù)，是有問題的，不是這個(gè)邏輯的，它的增長不在國內(nèi)，日本的增長在全球，也就是日本企業(yè)出海以后在全球獲得的收益。所以才有了一個(gè)著名交易日元的 carry Trading，美元其實(shí)本質(zhì)上也叫 carry Trading，道理是一樣的，美元也是來自于全球收益去支撐的，所以全球經(jīng)濟(jì)好，那對它們的債務(wù)就沒有問題，全球經(jīng)濟(jì)差，它們的債務(wù)就會有問題。

　　同時(shí)，前提還得設(shè)能收到錢，美國出的一個(gè)問題就是，跨國企業(yè)在過去就是2000年到2013年的一個(gè)大問題是沒繳稅，這就是為什么有人說全球化其實(shí)就等于全球避稅。所以說現(xiàn)在對于美國想平衡并不是支出上面要怎么樣，它的問題是沒收到錢，所以收入極其關(guān)鍵。

　　那么中國其實(shí)如果這樣，也要面臨著一個(gè)重大問題，收誰？所以中國一定也要走出去，國內(nèi)面臨的一個(gè)問題就是支的多，收的少，那將來怎么辦？伴隨著國內(nèi)的資本向海外的外流，這一個(gè)是短期的，但會給人民幣匯率帶來壓力。八十年代的美元匯率急速的個(gè)五點(diǎn)幾、六點(diǎn)幾一路開始下降，那個(gè)時(shí)候管美元叫借貸貨幣，貶值疊加利率開始下降了，它就變成借貸貨幣了。

　　人民幣的融資成本下降了以后可以借貸，但無非就是去哪兒獲得對應(yīng)的投資收益？其實(shí)很多民企已經(jīng)做了，已經(jīng)就是拿到人民幣然后開始在全世界范圍內(nèi)投資工廠，開始到海外大量的投資。投資的這個(gè)資金從哪來？之前借貸美金還行，現(xiàn)在肯定不行了。借貸日元這兩年可能還行，再過兩年又不行了。慢慢的就會發(fā)現(xiàn)借貸人民幣是一個(gè)很好的角色。

　　出去了如何再“回來”是關(guān)鍵

　　現(xiàn)在的問題是在于，怎么能讓這些借貸人民幣的人出去獲得收益，同時(shí)還樂意回來，這個(gè)其實(shí)可能才是根因。單靠內(nèi)需內(nèi)循環(huán)，人口、消費(fèi)規(guī)模、杠桿、內(nèi)部債務(wù)等方面的問題可能難以解決。

　　中國企業(yè)出海對企業(yè)是理性的選擇但需要支撐，日本的幾大商社，如果沒有日本在在背后做支撐就很難走出去。美國的跨國企業(yè)，如果沒有美國做強(qiáng)硬的支持就不太可能走出去。所以出?？刹还馐墙鹑谏系氖虑?，本幣可以出去，然后生產(chǎn)的商品在海外可以獲得利潤，并且資本愿意回流。關(guān)鍵是這些錢要讓他有信心回來。

　　資本出去，首先第一點(diǎn)是要掙錢去的，但是要有信心是掙完錢資本還要回到國內(nèi)花，因?yàn)閲鴥?nèi)的條件好，生活方便，老了以后各種便利性。而且按日元和美元的這個(gè)歷史經(jīng)驗(yàn)來看，這個(gè)貶值也未必就是一個(gè)特別值得害怕的事兒。因?yàn)檫@個(gè)貶值里有一個(gè)很關(guān)鍵的是，也會有犧牲者，比如日本失落的一代，其實(shí)英美國也有失去的一代（底特律），歷史的潮流中間不可能所有人都贏，必然是大浪淘沙，滾滾車輪有些人沒有趕上，那就趕不上了。

　　另外還有就是本幣貶值一定不能出現(xiàn)的是惡意資本流出，善意的資本流出是從國內(nèi)形成借貸到還要獲得資本，獲得資本以后愿意回流，甚至這會加快本幣國際化的進(jìn)程。而惡意的流出就會造成很多新興市場的債務(wù)危機(jī)，流出以后也不回來，那可能就導(dǎo)致很大的這本幣貶值，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露，然后自然價(jià)格暴跌，然后匯率貶值，然后惡性通脹。但是大國基本上能夠相對平衡，他用海外的更便宜的商品來反哺國內(nèi)。中國一定會做到一點(diǎn)，就是大家日常用的東西其實(shí)會便宜的，因?yàn)楣┙o大需求減少，除了房子很多東西一定是縮的。

　　其實(shí)如果本幣是為了走出去，然后也趁著低利率和貶值走出去，其實(shí)對于人民幣國際化也好，對國際戰(zhàn)略上是有好處的，只是說它需要配合好幾件事情，第一配合好政治和外交，還要配合好資本的信心。企業(yè)愿意在海外去打拼，拿著人民幣去打拼掙錢，然后回來就行。

　　見證逆全球化浪潮

　　一個(gè)經(jīng)典的全球化框架，可以分為生產(chǎn)國、消費(fèi)國和國。那其實(shí)在逆全球化的背景下，這個(gè)三個(gè)其實(shí)沒變，只是分工發(fā)生了變化。就是這三個(gè)分工環(huán)節(jié)沒變，只是分給誰的問題。

　　既然是全球的資本，那它肯定是全球溜達(dá)。哪邊的回報(bào)率高，哪邊將加杠桿，這個(gè)其實(shí)心里很有數(shù)的，就是哪更年輕，哪兒的人口年輕意味著抬高資產(chǎn)收益，過去勞動力能掙錢，他能掙著錢，能有儲蓄，能有借貸，能有杠桿借貸，資本可以從他身上掙錢，掙完勞動價(jià)值還可以掙資本價(jià)值。

　　基本上，現(xiàn)在看這個(gè)全球的二次分工也都往這些國家去的。比如越南現(xiàn)在與2002 - 2007 年中國股市的結(jié)構(gòu)類同。這跟當(dāng)年中國的邏輯一樣，人口足夠，那就買它的交通，零售，這些其實(shí)都是可以的，就是賺他的衣食住行、通訊電力就這些東西就好了，跟當(dāng)年的邏輯很像。所以基本上越南、墨西哥，然后印度，然后甚至包括東南亞這幾個(gè)國家，還有包括甚至包括一帶一路上的個(gè)別國家，其實(shí)都值得去看看。

　　“化債容易，解債難”

　　所謂的資產(chǎn)負(fù)債表衰退，其實(shí)背后本著也是一個(gè)債務(wù)問題，關(guān)于化解債務(wù)，其實(shí)化債容易，解債難。

　　“化”是很容易的，無非就是各大部門之間轉(zhuǎn)移，到最后會發(fā)現(xiàn)中央是具有絕對化的能力。但問題是在于解債難，因?yàn)榻庹f到底是需要增長，所以當(dāng)年其實(shí)九十年代解決債務(wù)問題，從國有四大行剝離的不良資產(chǎn)，但是真正的解其實(shí)是到后邊收入增長，居民儲蓄，然后對購房的需求增加，土地從債務(wù)變成了資產(chǎn)，負(fù)債表從負(fù)債變成了資產(chǎn)，整個(gè)就倒過來了，那叫解。

　　所以現(xiàn)在的問題可能在于這個(gè)解不太容易，這是目前來講最難的，因?yàn)樗?dāng)年具備的幾個(gè)條件，外部需求，國內(nèi)儲蓄增長，購房需求的增加，國內(nèi)人口等等，這些都目前都是很難，所以唯一的辦法只有出海。

　　最好的辦法其實(shí)就是接受老齡化了以后，這個(gè)用海外收入去補(bǔ)貼的債務(wù)，就國內(nèi)可以出現(xiàn)日本那種，人民幣本幣債務(wù)很高，但同時(shí)在海外有大量的人民幣，就是海外大量的資產(chǎn)和大量收益，可以隨時(shí)轉(zhuǎn)化成人民幣來支撐債務(wù)，這其實(shí)就算是一個(gè)非常好的循環(huán)了，就是內(nèi)債靠外部的資產(chǎn)來填充。